[引言]: 本报告从供需两方面分析了面板显示行业的竞争格局。在供应端，深入探讨了通过加速三星产能退出优化行业竞争格局的策略。需求端则重点跟踪全球销售数据及行业库存变化。
串口屏行业专项报告：三星退出+疫情扰动，看面板显示供需新格局。
- 面板串口屏市场回顾
- 自4月以来，从供需两端看串口屏市场
自2020年4月以来，显示设备行业增长4.81%，在电子子行业中排名第11位，落后于SW电子行业3.39个百分点，领先于上证300指数0.65个百分点。国内前两大面板显示企业中，TCL科技4月同比增长11.35%，京东方同比增长4.85%。
具体到面板显示板，我们仍从供需两端进行分析：供应端：2月产能利用率不足，尤其是面板显示模块细分领域产能利用率不佳，提振面板显示价格的产能有限。自3月以来，中国疫情防控工作取得有效进展。除武汉部分生产线延迟复工外，国内其他面板生产线已基本恢复正常。在韩国，三星近期宣布将加速退出所有LCD生产线。此轮产能退出在速度和幅度上均超出市场预期。我们将在第二章对该情况进行详细分析。
需求端：我们认为，在疫情防控背景下，人们居家时间增加，作为家庭娱乐重要设施的电视具有较强的需求韧性。在初步报告中，我们已解读了2月份国内电视市场需求回升趋势，3月份表现亦保持良好。目前，中国在线市场每周保持约30%的同比增长，而线下市场仍较为疲软，但其占比已大幅下降。目前，人们更关注疫情对海外市场的影响。根据中投电子产业链研究，在意大利封城后的第一周，当地电视销量较前一周下降约45%。此外，欧洲最大的线下消费电子连锁店Media Markt也于3月中旬关闭，这将对终端销售产生一定影响，面板显示价格在4月和5月将继续面临压力。然而，我们认为随着疫情得到控制，海外市场需求有望恢复到与中国复苏步伐一致的水平。
- 面板价格面临短期压力，低库存为复苏积聚动能
从价格角度看，面板价格自12月19日触底以来，已连续三个月上涨。然而，根据AVC 4月初发布的电视面板价格简报，4月电视面板价格将小幅下降，其中32英寸、39.5英寸、43英寸、50英寸和55英寸面板价格均下降1美元，65英寸面板价格下降2美元；75英寸面板价格下降3美元。具体原因已在上述内容中详细说明，包括国内面板生产线停产率恢复、供应端产能释放；欧洲和美国疫情迅速蔓延，体育赛事推迟，局部封锁措施逐步实施，需求端有所下降。
展望第二季度，我们认为5月价格仍将承压，但随着三星产能逐步释放及海外疫情得到控制，6月价格有望回升。同时，从渠道库存角度看，当前全渠道库存（包括所有面板工厂库存）已降至历史低位，行业整体具备应对市场不确定性的灵活性。与此同时，库存偏低也预示着下一轮疫情后面板价格的回升。
- 串口屏估值全面回调，中期逻辑现金流
从估值水平看，由于过去十年面板显示行业集中度低、竞争激烈，行业公司业绩具有一定周期性。因此，估值应综合采用市盈率（PE）、市净率（PB）等方法。另一方面，国内面板显示行业过去几年领先企业持续进行大规模资本投入、高折旧及长期盈利能力较弱，导致2014年上半年至2017年TTM PE被高估。因此，本文将主要通过PB带分析面板展示行业估值水平。
2017年，受面板显示价格上涨和OLED生产双重影响，行业估值持续扩张，最高PB达2.8倍。随后，随着价格下跌，面板显示PB于2019年1月底触底至1.11倍。自2019年底至2月，面板价格上涨推动PB持续攀升，峰值PB达到2.23倍。进入3月后，受疫情影响，短期内面板价格承压，板块估值再次回落至1.62倍。4月，疫情国家疫情逐渐得到控制，板块估值反弹至1.68倍。
我们认为，随着三星加速退出LCD产能，行业库存仍处于低位，板块仍处于底部阶段。因此，一旦海外疫情得到控制且国内需求回升，面板价格将出现大幅上涨。此外，面板行业长期将受益于超高清（UHD）技术的驱动。面板显示板的中长期增长逻辑依然清晰。随着竞争格局的优化，行业波动性将显著减弱。当前面板市盈率相较历史高点仍有充足空间，看好面板龙头企业的投资价值。
- 国内外龙头股价表现
1). 股票市场，4月除智云股份、天通股份、易智科技下跌外，其余面板股上涨，其中精密测试电子、乐宝高科和TCL科技涨幅较大，分别达到22.38%、11.45%和11.35%。
在海外市场，得益于日本和韩国疫情得到控制，除UDC外所有股票上涨。其中，Innolux Optoelectronics、Finetek、AU Optoelectronics涨幅超过10%。
Innolux和AU Optoelectronics的营收已连续数月疲软，3月有所改善。自2017年第三季度以来，Innolux的月度营收增长一直为负，而AU Optoelectronics仅在极少数月份实现营收增长。AU Optoelectronics在1月录得营收历史新低，2月和3月有所回升。Innolux的营收在2月跌至近年最低后，3月重回增长。然而，由于台湾面板显示制造商多年未新增产能，现有生产线工艺相对落后，竞争力不强。
LG Display 4月上涨5.41%，今年以来累计下跌32.56%。LG Display在2019年第四季度亏损4220亿韩元（约合3.616亿美元），营收同比下降8%至6.4万亿韩元。此前，LG Display在第三季度营收同比下降4.6%至5.82万亿韩元，运营亏损为4370亿韩元（约合3.72亿美元）。全年，LG Display录得创纪录的1.36万亿韩元营业亏损，这是该公司八年来首次出现如此大规模的全年亏损。
- 供应端话题：三星加速退出，串口屏竞争格局出现改善
3月31日，三星显示中国正式向客户发送通知，决定于2020年底前停止供应所有LCD产品。LG Display此前已宣布将于今年年底前关闭当地LCD电视面板生产线。以下将从供应端角度分析韩国工厂加速退出对面板显示行业供应格局的影响。
- 三大因素推动韩国工厂产能退出
面板串口屏市场的早期阶段存在争议，主要担忧韩国制造商退出市场，例如串口屏价格上涨，或将放缓产能退出步伐，如同2017年情况。我们认为，此轮LCD面板价格与2017年价格本质不同，韩国制造商的LCD产能退出是既定战略，不会因价格回暖而转移。经调查，我们认为主要有以下三个因素驱动：
(1) 在本土化、规模效应和集聚效应下，中国面板龙头企业的成本低于日韩厂商，盈利能力更强。从成本结构看，根据IHS数据，材料成本占LCD面板成本的70%，折旧成本占17%，因此材料成本对其影响显著。目前，国内面板显示制造商的上游液晶、偏光片、PCB、模具及关键靶材生产线已全部实现国内进口，有效降低了原材料成本。此外，在建厂初期，制造商不仅考虑上游玻璃和偏光片工厂，还考虑下游整机工厂的协同效应，以减少劳动力成本、运输成本等，形成一定的产业集群效应。出货量的持续增长也使规模经济效应日益明显。长期来看，韩国工厂与大陆工厂的利润差距将进一步拉大。
(2) 韩国工厂的7代和8代生产线无法适应中型电视需求增长的趋势。传统上，8代生产线仅能切割32英寸、46英寸和60英寸的面板串口屏。为经济高效地切割其他尺寸面板，面板工厂对8代生产线尺寸进行了微调，由此衍生出8.5、8.6、8.6+和8.7代生产线。但从切割方案来看，55英寸及以上尺寸的面板仅部分代次可支持，且生产效率较低，制约了大尺寸电视的发展。受大尺寸电视强劲需求驱动，面板显示生产线也在不断突破。2018年，京东方投产了全球首条10.5代生产线——合肥B9工厂，设计产能为120K/月。10.5代生产线的诞生具有里程碑意义，解决了大尺寸面板的切割难题，为大尺寸电视的爆发式增长奠定了基础。从切割方式来看，一条10.5代生产线可有效切割18块43英寸、8块65英寸、6块75英寸的面板，且在混合模式切割时效率更高，可将一半面板切割为65英寸，另一半切割为75英寸，同时保证良率。目前全球共有5条10.5代生产线，其中国内面板企业BOE和华星光电各拥有1条。夏普在广州拥有一条10.5代生产线，主要用于生产自有电视产品。韩国制造商尚未拥有10.5代生产线。在电视尺寸不断增大的背景下，韩国制造商在竞争力上明显处于劣势。
(3) 随着大尺寸OLED面板显示技术日益成熟，三星和LG希望尽快将生产转移至利润前景更好的大尺寸OLED领域。除价格因素外，韩国制造商退出LCD生产的主要原因在于大尺寸OLED面板显示技术已趋成熟，三星和LG希望尽快转向利润前景更好的大尺寸OLED生产。目前，大型OLED解决方案主要有三种，包括WOLED、QD OLED和印刷OLED，其中仅WOLED拥有量产生产线。
据统计，2018年OLED电视出货量为280万台，2019年增至350万台，同比增长25%。但仅占全球出货量的1.58%。产能缺口严重制约了OLED电视的出货量。LG凭借自身产能，目前占据全球OLED电视面板显示产能约47%。其他厂商只能以高价采购。根据产业链调研，目前65英寸OLED面板价格约为$800-$900，而同尺寸LCD面板价格仅为$171。两者之间存在显著的价格差异。
综上所述，我们认为三星、LGD等韩国工厂在产能退出方面态度坚决，不会因后续价格回升的影响而推迟或改变计划。
- 三星退出步伐与范围远超市场预期
三星和LG显示于去年第三季度开始关闭LCD生产线，推动面板显示行业复苏。进入2020年，两家韩国主要工厂已宣布进一步产能退出计划。以下将重点分析其产能退出计划并与原计划进行对比。可以看出，三星本轮退出步伐和规模远超市场预期：
(1) LGD：LGD目前在中国拥有P7、P8、P9三条大型LCD生产线，设计产能分别为23万片、24万片和9万片。今年年初在CES展会上，该公司宣布将于2020年关闭韩国所有电视面板串口屏产能，主要涉及P7和P8生产线，而P9未纳入退出计划，因其为苹果供应IT面板串口屏。
根据我们最新的产业链调查，截至2020年第一季度末，P7的生产能力仍为14万台；P8剩余产能为10万台。预计P7将于年底前停产，P8将于年底前关闭所有电视生产能力，但仍保留4万台IT生产能力继续运营。
(2) 三星：目前，三星在韩国拥有L8-1、L8-2和L7-2三条大尺寸液晶屏产线，设计产能分别为20万台、15万台和16万台。同时在苏州拥有一条8代生产线，产能为7万台。
三星原计划于2021年底前关闭所有L8-1和L8-2生产线，而L7-2生产线将保留5万台IT产能。此次调整计划于2020年底前完成全部产能撤离，其中韩国生产线将转型为Qdoled，苏州生产线将被出售。
此次韩国工厂的产能撤出始于2019年6月。根据2019年6月的全球总产能，三星将在2019-2020年间撤出1,386,900平方米的产能，相当于全球产能的9.69%，与此前两年的撤出预期一致。2021年将再削减697,200平方米产能，相当于全球产能的4.87%，三年累计削减14.56%。新计划实施后，三星将于2020年底前淘汰242.2万平方米的生产产能，相当于全球产能的16.92%。此轮生产计划的实施速度和规模远超市场预期。
- 行业需求增长趋势不会改变，2021年将保持可用
根据Insight的数据，2019年全球电视面板出货量总计2.81亿台，同比下降1.06%。事实上，自2015年以来，电视面板出货量一直稳定在2.5亿至3亿台之间。同时，从销售结构来看，2005年至2010年是中国电视市场规模快速增长的时期。第三世界市场的销售也于2014年趋于平稳。我们认为电视市场销售量已趋于稳定，不会出现大幅波动。疫情对整体需求的影响可能比市场预期更为乐观。
与销量变化形成对比的是，我们认为电视面板显示需求增长的核心驱动力实际上是电视尺寸的增大。根据集团智库咨询的数据统计，2014年电视面板显示的平均尺寸为0.47平方米，相当于41英寸屏幕的大小。2019年，电视面板的平均尺寸为0.58平方米，相当于46英寸屏幕的大小。从2014年到2019年，电视面板串口屏尺寸的年均复合增长率（CAGR）为4.18%。同时，2019年的电视出货量也较2014年有所增长。因此，2014年至2019年，电视面板串口屏总面积需求复合年增长率为6.37%。
预计4K屏幕和8K屏幕将在未来2-3年内加速渗透并逐步成为主流产品，屏幕尺寸增长速度将进一步加快。通过产业链研究，我们了解到2020年电视平均尺寸增长率将提升至6-8%。受平均尺寸增长驱动，即使电视销量下滑，全球电视面板显示需求面积仍将增长，行业需求上行趋势保持不变。
与此同时，受终端需求复苏和电视平均尺寸持续增长的推动，2021年全球LCD电视面板显示需求将显著增长。2021年全年面板显示将面临供不应求的局面，国内面板厂商将同时受益于价格弹性。
- 行业评级与投资建议
本文从供需两侧分析了面板显示行业的竞争格局。供应侧重点探讨了三星加速产能退出对行业竞争格局优化的深远影响。需求侧则聚焦全球销售数据及行业库存变化的跟踪。总体而言，我们认为当前疫情对需求存在一定影响，面板价格可能在4月或5月面临短期压力。但随着三星退出LCD产能的步伐加快，行业库存仍处于低位。因此，一旦海外疫情得到控制且国内需求回升，面板价格有望大幅上涨。我们对A股面板显示板的投资价值持坚定乐观态度，维持行业“乐观”评级。建议关注：京东方A、TCL科技。